长城汽车(601633)：皮卡限制政策放松“炮”系列高端化受益
机构：中信证券股份有限公司研究员：陈俊斌/尹欣驰
长城皮卡6月维持热销，中长期有望受益于皮卡行业限制政策松绑。除了基于B30平台的B01和B06外，公司有望在今年推出基于皮卡平台的P01，定位高端越野SUV。我们继续明确看好长城汽车新车型周期，维持“买入”评级。
皮卡限制政策逐渐松绑，中长期行业空间有望翻倍。根据中国皮卡网和中汽协数据，2019年，中国共销售皮卡45.2万辆，同比-4.7%，占整个汽车市场销量的1.8%，距离美国市场约16%的皮卡渗透率有较大的差距。但自2016年起，之前对皮卡行业的限制性政策逐渐松绑，“限制进城放开”、“三检合一”、“皮卡双证取消”等一系列政策落地后，行业的长期增长空间逐步打开。2020年7月10日，皮卡松绑政策继续加码：上海市将于近期进一步放宽皮卡的注册登记条件，可参照当前“沪C”小客车的管理模式进行登记上牌。中国皮卡的生态位曾经一定程度上被交叉型乘用车和客户两用型MPV所替代，在行业限制政策松绑后，中国皮卡市场的渗透率可借鉴日本市场皮卡渗透率（3.5%），中长期中国皮卡销量有翻倍的空间（当前渗透率1.8%）。
长城汽车是皮卡绝对龙头，炮系列高端皮卡维持热销。长城汽车是皮卡行业的绝对龙头，2020年1-5月实现销量6.9万辆，同比增长19.9%，市场份额达到45%，市场份额相当于行业第二名至第七名的总和。根据长城汽车最新公告数据，长城皮卡6月共销售26680辆，同比大增272%，环比增长18.4%。其中，2019年三季度推出的高端皮卡长城炮系列6月销售15003辆，销量占比已经达到56%。炮系列的热销带动长城皮卡产品结构向上，单车均价及盈利能力均得到提升。
非承载式车身SUV新品P01即将年内亮相，定位高端越野SUV有望增强公司产品矩阵。长城汽车计划在2020年三季度推出基于B30全新平台的新车型B01（第三代哈弗H6）和B06（哈弗大狗，紧凑级城市越野SUV）。除此外，长城汽车还将基于P71皮卡平台打造一款高端越野SUV（非承载式车身）P01，该产品计划年产6万台，预计将于2020年底于永川工厂量产下线。我们推测，定位豪华硬派SUV的P01预计将借助WEY品牌推向市场，打造H9的WEY品牌版本，支撑公司WEY品牌走向高端化、差异化。
明确看好新车型周期即将启动的长城汽车。短期看，公司2020Q2产能利用率快速恢复，高端皮卡带来的盈利弹性大，预计Q2经营性净利润有望达到11亿元，同比增长接近50%。长期看，新平台即将开启新车型周期，新平台有助于大幅提升新车品质，降低生产成本。除了新一代平台（A30/B30/C30）外，公司还将基于P71平台生产高端越野SUV，贡献边际盈利增量。
风险因素：新车型发布时间低于市场预期；新车销量不达预期；终端市场爆发价格战；与宝马合资的光束汽车合作进度不达预期。
投资建议：我们维持公司2020/21/22年EPS预测0.46/0.65/0.68元。当前A股价格对应20/21/22年18/12/12倍PE；港股价格对应20/21/22年10/7/7倍PE。考虑行业景气、盈利能力触底回升、新车型周期即将开启，维持长城汽车（A+H）“买入”评级。
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